[Non-binding translation of the Swiss Confederation]
Extract from the Federal Act
on Financial Market Infrastructures and
Market Conduct in Securities and Derivatives Trading
(Financial Market Infrastructure Act, FMIA)
of 19 June 2015 (Status as of 1 January 2016)
Title 1 General Provisions
Art. 2 Definitions
Title 2 Financial Market Infrastructures
Chapter 2 Trading Venues, Organised Trading Facilities and Power Exchanges
Chapter 1 Common Provisions
Title 3 Market Conduct
Chapter 4 Public Takeover Offers
Art. 125 Scope of the Act
Art. 127 Duties of the offeror
Art. 128 Review of the offer
Art. 131 Additional provisions
Art. 134 Notification duty
Art. 139 Proceedings before the Takeover Board
Art. 141 Appeal proceeding before the Federal Administrative Court
Chapter 5 Insider Trading and Market Manipulation
Chapter 6 Instruments for Market Supervision
Art. 145 Supervisory instruments in accordance with the FINMASA
Chapter 1 Criminal Provisions
Art. 153 Breach of duties by the target company
Title 4 Criminal Provisions and Final Provisions
Section 3 Transitional Provisions
Art. 163 Duty to make an offer
Chapter 2 Final Provisions
Praxis zu Art. 135 Abs. 2 FinfraG (vormals Art. 32 Abs. 4 BEHG)
Begriff Anbieter
Grundsatz: Geltung nicht nur für die Anbieterin, sondern auch mit ihr in gemeinsamer Absprache handelnde Personen
Für die Ermittlung des Preises des vorausgegangenen Erwerbs ist der höchste Preis, den die Anbieterin und die mit ihr in gemeinsamer Absprache handelnden Personen in den zwölf letzten Monaten für Beteiligungspapiere der Zielgesellschaft bezahlt haben, zu berücksichtigen.
Unterscheidung von Hauptakteuren und weiteren Akteuren
Als Anbieter im Kontext der Mindestpreisregel gilt die organisierte Gruppe bzw. die Gesamtheit der in gemeinsamer Absprache Handelnden, auch wenn nur eines deren Mitglieder als Anbieter im formellen Sinn auftritt und das Angebot öffentlich unterbreitet. Anbieterqualität haben jedoch nicht alle Gruppenmitglieder in gleichem Masse, es ist zwischen Hauptakteur(en), welche für sich selbst, direkt oder indirekt, die Beherrschung der Zielgesellschaft anstreben, und weiteren Akteuren, welche die Hauptakteure diesbezüglich lediglich ab einem bestimmten Zeitpunkt unterstützen und nur reduzierte Anbieterpflichten (vgl. Art. 12 UEV) haben.
Zeitlicher Anwendungsbereich der Mindestpreisregel
Zeitpunkt der Prüfung der Einhaltung der Mindestpreisregel
Festlegung des Mindestpreises erst bei Vorliegen der Voranmeldung bzw. des Angebotsprospekts
Der Mindestpreis wird erst bei Vorliegen der Voranmeldung bzw. des Angebotsprospekts festgelegt und auch erst in diesem Zusammenhang von der Übernahmekommission überprüft.
Feststellung der Einhaltung der Mindestpreisregel unter Vorbehalt der späteren Prüfung und Bestätigung durch die Prüfstelle
Hat die Prüfstelle ihren Prüfbericht gemäss Art. 128 FinfraG vor der Publikation des Angebots erstellt und die Einhaltung der Mindestpreisregel auf einen früheren Stichtag hin überprüft, fehlt eine Prüfung bzw. eine Bestätigung der Einhaltung der Mindestpreisregel für die dazwischen liegenden Börsentage. Diesfalls kann die Einhaltung der Mindestpreisregel bei Veröffentlichung des Angebots nur unter dem Vorbehalt festgestellt werden, dass an den dazwischen liegenden Börsentagen kein Erwerb zu einem höheren als dem Angebotspreis erfolgte. Die Prüfstelle hat dies nach Publikation des Angebots noch zu prüfen und zusammen mit dem ersten Schlussbericht zum Angebot gegenüber der Übernahmekommission zu bestätigen (vgl. dazu auch die Kommentierungen zu Art. 27 Abs. 1 UEV, Art. 28 Abs. 2 UEV und Art. 38 Abs. 1 UEV).
Massgeblicher Zeitpunkt: Vertragsschluss der Transaktion, nicht Vollzug
Massgeblicher zeitlicher Anknüpfungspunkt für die Anwendung der Bestimmungen über den vorausgegangenen Erwerb (Minimum Price Rule) in Abgrenzung zur Best Price Rule ab Veröffentlichung des Angebots bzw. der Voranmeldung ist der Vertragsschluss der Transaktion und nicht der Vollzugszeitpunkt. Auf Transaktionen, deren Verpflichtungsgeschäft vor der Veröffentlichung des Angebots bzw. der Voranmeldung stattfand, sind somit die Bestimmungen über den vorausgegangenen Erwerb (Minimum Price Rule) anwendbar, ausser es handle sich um eine gekoppelte Gesamttransaktion.
Geltung für Zielgesellschaft ab Abschluss von Transaktionsvereinbarung
Für die Zielgesellschaft und deren direkte und indirekte Tochtergesellschaften gilt die Mindestpreisregel nur für Käufe, die sie nach Abschluss einer Transaktionsvereinbarung getätigt haben. Insofern ist die Zielgesellschaft nicht wie die eigentliche Anbieterin Hauptakteurin, sondern weitere Akteurin mit reduzierten Anbieterpflichten.
Geltung für in gemeinsamer Absprache handelnde Aktionäre der Zielgesellschaft ab Abschluss einer Andienungsvereinbarung
Hinsichtlich Aktionären der Zielgesellschaft, die aufgrund des Abschlusses einer Andienungsvereinbarung sowie einer Verknüpfung mit der Anbieterin auf der Beteiligungs- und der Organebene in gemeinsamer Absprache mit der Anbieterin handeln, gilt die Mindestpreisregel nur für Käufe, die sie nach Abschluss der Andienungsvereinbarung getätigt hat.
Ausnahmsweise Anwendung der Best Price Rule auf vorausgegangenen Erwerb bei gekoppelter Gesamttransaktion
Zur ausnahmsweisen Anwendung der Best Price Rule auf einen vorausgegangenen Erwerb bei gekoppelter Gesamttransaktion vgl. die Praxis und Kommentierung zu Art. 10 Abs. 1 UEV.
Sachlicher Anwendungsbereich der Mindestpreisregel
Anwendung der Mindestpreisregel auf Pflichtangebote und Kontrollwechsel-Angebote
Die Bestimmungen über den Mindestpreis knüpfen an das Bestehen einer Angebotspflicht an und finden daher auf freiwillige Angebote grundsätzlich keine Anwendung (vgl. dazu die Praxis und Kommentierung zu Art. 9 Abs. 5 UEV).
Umfasst ein freiwilliges Angebot jedoch Beteiligungspapiere, deren Erwerb die Angebotspflicht auslösen würde (Kontrollwechsel-Angebot), ist die Mindestpreisregel einzuhalten (vgl. dazu die Praxis und Kommentierung zu Art. 9 Abs. 6 UEV).
Keine Anwendung der Mindestpreisregel im Falle eines Opting out
Ein Opting out (d.h. eine explizite Klausel in den Statuten, wonach ein Erwerber einer Kontrollmehrheit von der Pflicht entbunden ist, den Aktionären der Gesellschaft ein öffentliches Kaufangebot für sämtliche Beteiligungspapiere zu unterbreiten) dispensiert auch von der Einhaltung der Mindestpreisregel, womit gewissen Aktionären ein höherer Preis für deren Beteiligungspapiere (sog. Kontrollprämie) geboten werden kann.
Freiwillige Einhaltung der Mindestpreisregel
Ist eine Anbieterin aufgrund von Art. 135 Abs. 2 FinfraG nicht dazu verpflichtet, kann sie sich dafür entscheiden, die Vorschriften über den Mindestpries im Interesse der Publikumsaktionäre auf freiwilliger Basis gleichwohl einzuhalten. Diesfalls überprüft die Übernahmekommission vor dem Hintergrund des übernahmerechtlichen Lauterkeitsgebots, ob das Angebot die Vorschriften über den Mindestpreis tatsächlich einhält.
Auch Transaktionen unter Gruppenmitgliedern von Mindestpreisregel erfasst
Weder Gesetz noch Verordnung differenzieren danach, von wem der Anbieter die fraglichen Beteiligungspapiere erworben hat. Aus der Perspektive des Gleichbehandlungsgrundsatzes stellt es keinen relevanten Unterschied dar, ob ein Hauptakteur der Anbietergruppe sein Paket von irgendeinem Grossaktionär oder von einem anderen Gruppenmitglied erwirbt. Die gegenteilige Auffassung birgt im Übrigen ein offensichtliches Missbrauchspotential.
Ausdehnung der Mindestpreisregel auf Transaktionen in Aktien der vormaligen Muttergesellschaft der Zielgesellschaft
Aktien einer neu errichteten Zielgesellschaft, welche bei Lancierung des Angebots weniger als ein Jahr besteht, können nicht als Referenz für die Einhaltung der Regel über den Mindestpreis bei vorausgegangenen Erwerb innerhalb der letzten zwölf Monate herangezogen werden. Für die Überprüfung der Einhaltung dieser Regel ist da, wo die neu errichtete Zielgesellschaft aus der Spaltung einer börsenkotierten Gesellschaft hervorging und mittels Sachdividende an deren Publikumsaktionäre ausgeschüttet werden soll zusätzlich auf allfällige Transaktionen in Aktien der (börsenkotierten) vormaligen Muttergesellschaft innerhalb der letzten zwölf Monate abzustellen.
Bestimmung des Börsenkurses
Zur Bestimmung des Börsenkurses, namentlich bei illiquiden Beteiligungspapieren, vgl. die Praxis und Kommentierung zu Art. 42 FinfraV-FINMA.
Bestimmung des Preises des vorausgegangen Erwerbs
Allgemeines
Zur Bestimmung des Preises des vorausgegangenen Erwerbs, einschliesslich der Berücksichtigung und Bewertung von anderen wesentlichen Leistungen, vgl. auch die Praxis und Kommentierung zu Art. 43 FinfraV-FINMA.
Bestimmung bei bedingter Erhöhung des Preises des vorausgegangen Erwerbs im Falle des Vollzugs des Angebots
Die durch den Vollzug des Kaufangebots bedingte Erhöhung des Kaufpreises bei einem vorausgegangenen Erwerb führt nicht zu einer Erhöhung des Angebotspreises, wenn die Erhöhung höchstens die Differenz zum (anfänglichen) Angebotspreis beträgt. Anderes würde gelten, wenn sich die bedingte Erhöhung auf mehr als den (anfänglichen) Angebotspreis beziehen würde oder der Verkäufer zusätzlich an einer allfälligen späteren Erhöhung des Angebotspreises oder an einem Konkurrenzangebot partizipieren könnte.
Folge der Ungewissheit über höchsten bezahlten Preis
Kann der Anbieter den höchsten bezahlten Preis des vorausgegangenen Erwerbs nicht ermitteln, geht diese Ungewissheit zu seinen Lasten. Er muss sich diesfalls den in den zwölf Monaten vor Publikation der Voranmeldung höchsten börslich bezahlten Preis für Beteiligungspapiere der Zielgesellschaft anrechnen lassen.
Bewertung von Optionen im Vorfeld eines Angebots
Anwendung des Black-Scholes-Modells
Das Black-Scholes-Modell wird gemäss konstanter Praxis der UEK für die Bewertung von Optionen im Vorfeld eines öffentlichen Übernahmeangebots akzeptiert (vgl. zur Anwendung des Black-Scholes-Modells sowie weiterer Bewertungsmethoden für Beteiligungsderivate im Rahmen der Best Price Rule auch die Praxis und Kommentierung zu Art. 10 Abs. 2 UEV).
Keine Auferlegung von Rapportierungspflichten zur ex post-Beurteilung der Einhaltung der Mindestpreisregel
Eine Pflicht zur Rapportierung an die UEK über Geschäfte und Geldflüsse zwischen der Anbieterin und mit dieser in gemeinsamer Absprache handelnden Personen nach dem Vollzug des Übernahmeangebots zur ex-post Beurteilung der Einhaltung der Mindestpreisregel, insbesondere hinsichtlich wesentlicher Nebenleistungen, ist im übernahmerechtlichen Verfahren nicht vorgesehen und ein Antrag auf Auferlegung einer solchen Pflicht entsprechend abzulehnen.
Aktienzeichnung ist kein vorausgegangener Erwerb
Die Zeichnung von neuen, im Rahmen einer Kapitalerhöhung ausgegebenen Aktien durch den Anbieter gilt nicht als vorausgegangener Erwerb und fällt nicht unter die Mindestpreisregel. Der Grundsatz der Gleichbehandlung der Anlegerinnen und Anleger wird durch die Zeichnung von Aktien im Rahmen einer Kapitalerhöhung grundsätzlich auch dann nicht verletzt, wenn der Anbieter über den Umfang seiner Bezugsrechte hinaus Aktien zeichnet. Anders wäre allenfalls zu entscheiden, wenn im Rahmen einer Kapitalerhöhung das Ziel verfolgt würde, einem Aktionär eine Prämie oder anderweitige besondere Vorteile zukommen zu lassen.
3. Vorausgegangener Erwerb
[...]
3.2 Black-Scholes Bewertungsmethode zur Bewertung der in die Aquamit eingebrachten Verwaltungsratsoptionen
[...]
[10] Die Einsprecherin macht im Wesentlichen geltend, dass das Black-Scholes-Modell die falsche Bewertungsmethode zur Bewertung der in die Aquamit eingebrachten Verwaltungsratsoptionen sei. Sie begründet dies u.a. damit, dass diese Methode auf der Annahme beruhe, dass sich die Aktienkurse in einer bestimmten Weise verhalten, d.h. einem Zufallsprozess folgen. Diese Annahme treffe aber bei einer Lancierung eines Übernahmeangebots nicht mehr zu, da sich der Aktienkurs am Angebotspreis orientiere. Die Methode berücksichtige zudem nicht, dass derjenige, der die Optionen halte, nämlich die Anbieterin, nach Abschluss des Angebots bzw. Squeeze out alle Aktien der Zielgesellschaft halten werde. Eine Ausübung der Option sei für die Anbieterin daher völlig uninteressant. Daher hätten im Fall des erfolgreichen Angebots die erworbenen Optionen einen Wert von Null.
[11] Für die Bewertung von Optionen stehen verschiedene Modelle zur Verfügung. Als marktgängige Methoden gelten zum Beispiel das Black-Scholes-Modell und das Binomialmodell. Die Übernahmekommission hat das Black-Scholes-Modell in ihrer konstanten Praxis für die Bewertung von Optionen im Rahmen von Übernahmeangeboten akzeptiert (vgl. Verfügung vom 20.Januar 2009 in Sachen Speedel Holding AG, Erw. 2.1; Empfehlung vom 8. Januar 2007 in Sachen Serono S.A., Erw. 5.2.5; Empfehlung I vom 26. Oktober 2006 in Sachen SIG Holding AG, Erw. 3.5.2; Empfehlung II vom 11. Januar 2006 in Sachen Berna Biotech AG, Erw. 1.4.2).
[12] Die Bank Vontobel AG (Vontobel) hat in Übereinstimmung mit dieser Praxis für die Bewertung der Verwaltungsratsoptionen die Black-Scholes-Methode angewandt. Die Prüfstelle hat die Berechnung von Vontobel geprüft und deren Richtigkeit bestätigt. Die Übernahmekommission ist der Auffassung, dass vorliegend keine genügenden Gründe gegeben sind, die die angewandte Methode als untauglich erscheinen lassen. Im Übrigen bezeichnet die Einsprecherin keine andere Methode, die für die Bewertung von Optionen geeigneter wäre. Daher sieht sich die Übernahmekommission nicht veranlasst, von ihrer bisherigen Praxis abzuweichen.
[13] Zu der von der Einsprecherin vertretenen Auffassung, im vorliegenden Zusammenhang müsse - wie in der Empfehlung vom 31. Oktober 2006 in Sachen Saurer AG (Empfehlung Saurer) - eine Addition von Optionsprämie und Ausübungspreis erfolgen, ist Folgendes anzumerken: In der Empfehlung Saurer ging es um die Frage, ob die von der Anbieterin getätigten massgeschneiderten Optionsgeschäfte einem indirekten Erwerb der Saurer-Aktien zwecks Kontrollübernahme gleichkommen. Die Übernahmekommission hatte die Saurer-Aktien ab Vollzug des Optionsgeschäfts der Anbieterin als indirekt erworben zugerechnet. Insofern war keine laufzeit- und volatilitätsbedingte (Zeit-)Prämie zu berechnen, da die Restlaufzeit der Option keine Rolle mehr spielte. Die Anbieterin hat für den Kontrollerwerb den dannzumal geltenden Marktpreis der Option, d.h. die ganze Optionsprämie (ohne laufzeit- und volatilitätsbedingten Abzug) bezahlt. Aus diesem Grund entsprach der Preis für die zugerechneten bzw. indirekt erworbenen Saurer-Aktien der Summe aus dem Ausübungspreis und dem Optionspreis (vgl. dazu Empfehlung II vom 31. Oktober 2006 in Sachen Saurer AG, Erw. 4). Der vorliegende Sachverhalt weicht massgeblich von demjenigen im Fall Saurer ab. Eine Addition von Ausübungspreis und Optionspreis gestützt auf den Fall Saurer zu verlangen, geht somit fehl.
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